Os retornos recuaram e a culpa foi, basicamente, dos “spreads“. O mercado usa esse termo para indicar o prêmio (a diferença) que os títulos emitidos por empresas pagam a mais comparados aos títulos públicos.
Por exemplo, com o Tesouro IPCA+ 2040 pagando uma remuneração de inflação mais 7,2% ao ano, o natural é que o um papel privado de duração semelhante pague algo como IPCA+7,7% – um spread de 0,5 ponto percentual, portanto, dado o risco considerado mais alto.
Um exemplo real: uma alta de “apenas” 0,38 ponto percentual no spread representa 3,5% de queda no valor em reais da debênture. Ou seja, quando esse prêmio sobre os títulos públicos sobe, o valor do papel diminui.
E por que falamos em 0,38 ponto? Porque foi o que ocorreu no mês passado. O índice Idex-Infra, que acompanha a evolução de preços, rentabilidade e prêmios de risco de debêntures isentas, mostrou uma subida de 0,38 ponto percentual nos spreads ao longo de setembro.
O spread médio alcança atualmente 0,78 ponto percentual a mais em relação às taxas de títulos públicos de prazos semelhantes.
Na contramão do CDI
Na prática, o que tem acontecido é que a alta dos spreads tira parte do ganho visto com a queda das taxas.
Os títulos públicos atrelados à inflação, por exemplo, apresentam um retorno que é mais que o dobro comparado à média das debêntures incentivadas, isentas de IR sobre os ganhos.
É possível verificar essa diferença ao comparamos dois indicadores calculados pela Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeira e de Capitais, a Anbima.
Há um índice que mede a variação dos retornos de uma carteira de debêntures incentivadas (ele se chama IDA-IPCA Infraestrutura).
E há outro que acompanha uma carteira de títulos Tesouro IPCA+, conhecidos como NTN-B no mercado, com vencimentos variados – esse índice é chamado de IMA-B.
O IDA-IPCA acumula um ganho de 3,97% em 2026 até primeiro de outubro. Já o IMA-B traz uma alta de 9,97% no mesmo período.
Comparados ao CDI, que rendeu 10,56% entre janeiro e início de outubro, os títulos públicos perdem, portanto, por pouco.
Já as debêntures incentivadas vivem um momento complicado desde meados do ano, com um retorno médio equivalente a apenas 37,6% do CDI no acumulado de 2026.
Resgates impactam fundos
Esse resultado traz impactos, sobretudo, aos fundos de crédito privado, a principal porta de entrada dessa classe de ativos para os investidores do varejo.
Os fundos do gênero amargaram retiradas líquidas de R$ 11,2 bilhões só em setembro.
No ano, a entrada permanece positiva em R$ 120,7 bilhões, por causa do forte movimento de busca por essas aplicações em meio aos juros altos.
O saldo reflete ainda a continuidade da busca para compensar o fim do diferimento (adiamento do pagamento) de imposto sobre fundos exclusivos, que passaram a ter a incidência de come-cotas a partir de 2024.
Sem o benefício de “congelar” o imposto dentro do fundo exclusivo, a busca por isenção fiscal direta se tornou prioridade entre os investidores de alta renda. Isso tem turbinado a procura por fundos com carteiras recheadas de papéis isentos.
Rentabilidade menor
Os resgates e a subida dos spreads se refletiram nos retornos dos fundos de crédito em setembro.
Nenhuma das categorias da Anbima de fundos com papéis emitidos por companhias teve retorno acima do CDI do mês passado.
A categoria Renda Fixa Duração Livre Crédito Livre, a qual pertence parte dos fundos de debêntures isentas, teve um retorno de 0,53% em setembro frente a um CDI de 1,08%.
No ano, esse grupo acumula um ganho de 8,26%, o que equivale a 78,2% do rendimento do CDI.
Outro tipo de fundos, o Renda Fixa Duração Média Crédito Livre, apresentou um retorno de 0,64% no mês passado e acumula ganho de 9,15% no ano, ou seja, um rendimento equivalente a 86,6% do CDI.
Crédito com retorno negativo
Nos fundos abertos, a mecânica se retroalimenta: o desempenho ruim gera resgates, que forçam vendas, e isso, por sua vez, pressiona os preços e alimenta novas saídas.
O choque no crédito privado levou ainda a uma migração de parte dos recursos para produtos menos voláteis, como títulos bancários de curto prazo.
Alguns dos maiores fundos de debêntures incentivadas acessíveis aos investidores de todos os perfis amargam rentabilidades negativas no acumulado de 2026.
É o caso do Kinea FI- Infra, que tem queda de 2,07% em setembro e de 4,03% no ano até o mês passado.
O Sparta Infra CDI FIC FI-Infra apresenta recuo de 0,75% em 30 dias e de 6,08% em 2026.
O Itaú FOF de Fundos de Infraestrutura exibe perda de 1,04% em um mês e de 0,30% no ano.
Já o Bradesco Infraestrutura CDI Crédito Privado apresenta recuo de 8,49% no mês passado, mas alta de 5,22% no ano.
Spreads disparam
O spread de crédito viveu momentos distintos no ano e chegou a ser negativo entre o fim de 2025 e fevereiro de 2026. Isso ocorre quando as taxas pagas pelas debêntures estão abaixo daquelas oferecidas por títulos públicos similares, ou seja, há um prêmio negativo.
Significa também que os papéis privados estavam caros. Bem caros.
A atual subida desse prêmio pago pelos títulos sobre as taxas dos ativos públicos começa a colocar os preços das debêntures em patamares mais normalizados na comparação com a média histórica.
Ao longo de 2026, no entanto, a onda de pedidos de recuperação judicial e extrajudicial, que envolveu nomes como GPA (Grupo Pão de Açúcar), Casas Bahia, Grupo Toky, controlador da Mobly e da Tok&Stok, e Marabraz, entre outros, afetou a percepção de risco do crédito privado.
Além disso, o início do ciclo de queda de juros pelo Banco Central a partir de março tem incentivado uma migração de recursos para outras classes de ativos vistas como mais arriscadas mas que oferecem potencial de retorno, como a renda variável.
Nesse cenário, os spreads começaram a subir novamente. Entre janeiro e setembro de 2026, o prêmio pago pelas debêntures incentivadas sobre os títulos públicos passou de uma média de 0,12 ponto percentual negativo para 0,78 ponto, conforme um índice calculado pela gestora Leto – chamado Idex-Infra.
Subiu, portanto, cerca de 0,90 ponto percentual nesse período citado. Uma elevação dessa magnitude representa uma queda de 9% no valor de uma debênture que ainda tenha 10 anos de rendimentos pela frente e não pague juros semestrais.
Subida ainda pode continuar
A subida dos spreads pode ainda não ter atingido o topo.
Os números mostram que o nível do prêmio sobre os títulos públicos, mesmo com a subida recente, ainda continua abaixo da média dos últimos cinco anos.
Entre 2020 e 2025, as debêntures incentivadas apresentaram spreads médios positivos entre 0,8 e 1 ponto percentual. Trata-se, portanto, de um nível superior ao atual.
“Se você olha uma janela suficientemente longa – últimos cinco anos –, os spreads continuam comprimidos”, afirma Alexandre Coutinho, sócio do Patria e responsável pela carteira de crédito da gestora.
O argumento central do Patria é que todos os cenários possíveis para os próximos trimestres apontam para alta adicional dos spreads.
No primeiro cenário, a inflação cede, o juro começa a recuar, o valor das empresas sobe e o dinheiro que hoje está represado no crédito de renda fixa migra de volta para a bolsa. “Quando começar essa migração, os spreads vão abrir [crescer]”, resume Coutinho.
No segundo cenário, os juros se mantêm elevados, as empresas mais alavancadas continuam sangrando e o mercado assiste a novos eventos (crises) de crédito.
“A gente vai ver mais empresas com problema. E, quando a pessoa (investidora) leva o susto com uma empresa quebrando, vende o papel desesperado e migra para ativos do governo.”
